编者按：据国家统计局最新统计，受食品价格持续上涨影响，今年11月份我国居民消费价格指数（CPI）同比上涨6．9％，再创11年来新高，1－11月累计上涨4．6％。其中，城市上涨6.6%，农村上涨7.6%；食品价格上涨18.2%，非食品价格上涨1.4%；消费品价格上涨8.4%，服务项目价格上涨2.3%。从月环比看，居民消费价格总水平比上月上涨0.7%。如何解读11月份的数据？央行下一步可能会出台什么样的货币政策？是否需要继续加息？人民币是否应加快升值？中国江西网与和讯网联合对有关专家进行了访谈。

　　嘉宾：

高辉清	哈继铭	许小年
国家信息中心	中金公司	中欧国际工商学院
宏观战略处处长	首席经济学家	经济学与金融学教授

　　问：11月份我国居民消费价格指数（CPI）同比上涨6.9％, 再创11年来新高，如何解读当前的CPI？

　　高辉清：我觉得这个6.9％水平实际上还是有点出乎大家预料，虽然一般都认为会往上涨，但6.9％比10月份高出0.4个点，一下子高出这么多，还是有点意外。真正有意义的是什么数据呢？第一是看月环比，就是说不管基数如何，但是环比数据是一个很重要的数据，就是说是跟去年九月份比，比如说物价到底涨了多少，其他价格涨了多少，这是一个很重要的数据。还有一个数据就是非食品价格的扩张这个是最主要的，因为这个说明是不是由结构性物价转为全面上涨性的物价。

　　哈继铭：实际上这个通胀肯定是一个新高，但是我们得要看的更仔细一点，就是它首先还是主要是食品价格推动的，那么这个跟10月份猪肉价格又开始反弹有关，猪肉价格进一步的上升，对这个食品价格有很大的拉动。我们同时也注意到非食品价格也有所上升，涨了1.4%，这个我想和目前加速上升PPI有关，那么这个PPI的上升背后的原因又是因为进口的一些原材料，尤其是油价在上升，它也带动了煤的价格上升，这两项也导致了钢铁价格也在上升。所以总的来说物价上升更多的原因我们认为是来自于供求方面。

　　但是货币增速比较快，这也是导致通胀一个不可忽视的因素，供求方面因素，在供应方面因素，尤其是收入性的通胀压力，加上这个货币因素，就使得我们感觉到接下来中国在货币政策上需要进一步的紧缩，那么汇率的升值速度也会加快，具体的落实到政策方面，就是数量型的货币政策会有很大的力度，包括对冲的力度，提高法律准备金率，甚至于信贷上升的一些更强有力的控制，除了这些政策之外可能会看到12月份汇率升值的速度会明显的加快，因为这个通胀有很大程度上是来自于进口的原材料价格上升带来的。农产品的通胀跟这个也有关，化肥的价格，农机、塑料薄膜等等这些农产品生产要素价格都在上升。当然市场的关心会不会加息，我觉得加息的可能性还是有，但是利率工具不会像前一段时期那么频繁的运用。因为这种通胀如果说是供应商的因素占重要的比例的话，那么设想企业如果说它的进口原材料的价格会上升这时候再加息的话，它更有必要更有动力把上升的成本转移到它的最终产品上面去，导致最终产品价格进一步的上涨。

　　问：从月环比来看，11月份比上个月上涨了0.7%，10月份的环比数据是0.3%。

　　高辉清：涨得太厉害了，环比上涨这么快，我估计当然食品价格也是一个很重要的因素，比如猪肉价格连续七个星期都往上涨，这个月是56%。

　　56%是跟去年同期比，我不知道跟10月份比怎么样，10月份比这个肯定是主要的，它连续七个月上涨那就是环比，不是同比，所以这个是最主要的一个因素。第二，比如食品价格，11月份上涨18.2%，10月份是17.6%，而且猪肉价格当时比今年要稍微低一点，实际上就是说这个大的格局还没太多变，第一个由猪肉带动食品类的价格成为最主导这个没变，某种意义上可能还强化了一点。第二，结构性的通胀这个格局没变，还是五升三跌，升的最多还是食品类的。第三，危险性更大了，价格向其他地方的传导，幅度可能比过去更大一些，所以对宏观调控来说压力肯定要明显加大很多。

　　但从亚洲金融危机以来或者说进入新千年以来，主要是经济总体上过剩时期，出现这么高的通货膨胀确实是提出一个新的问题，过去可能大家对这个通货膨胀不是很在乎。

　　明年资源价格提价会使CPI稳步上升

　　问：11月份4.6%PPI也是4.6两年来最高值，PPI继续上涨，会不会有可能把现在这种五涨三落的结构性物价上涨变为全面的物价上涨？

　　高辉清：这个可能性不是太大，这几个物价下跌的都是属于第三产业，唯一就是衣着类是制造业，衣着类价格下跌实在是因为相关产品过剩太严重了，而且相对来说可能能源价格、石油价格对它影响不是特别大，在短期之内对它们改变格局不会是特别大影响。

　　明年成品油定价市场化，由于资源价格包括水价包括电价、煤价，将来肯定要提价，这样会使得PPI明年会出现一个稳步上升的态势。

　　哈继铭：原油这一块的压力还是会比较大的，因为我们看到现在油价有在美元贬值的背景下面还在高位运行，接下去油价进一步上升可能性不能太足，即使在现在这个水平，到了明年的时候就看到同比的增幅还是会比较大的，年初的时候它没有到80、90美元，年初的时候稍微低一点。所以PPI当中的油价因素还是会比较强。

　　至于中国成品油情况如何，这个是取决于政府的政策，如果说油价进一步大幅上升的话，那么中国调成品油的价格我觉得也是不可避免的，关键就是时点上的掌握，我们觉得明年上半年由于翘尾因素会使得通胀还是比较高，那么如果油价不暴涨，那中国暂时不调成品油价格也有这种可能性。但是我们看到即使11月1号调了10%左右，现在中国成品油价格，还是明显低于三地的平均价格，所以供应充足的话，可能要以价格理顺为条例，长此以往油价还是往上走，国内价格不调高的话，这供给也是很难持续的保持充足的。

　　许小年：恢复正常油价CPI还是看涨，如果成品油定价市场化了，那成品油价格会跟着原油价格一块往上涨的。那就是PPI也会涨上去，现在我们PPI里面原材料有一部分是因为价格管制没有反映出来，如果它把它成品油定价市场化的话，那明年PPI也有压力，就跟着原油价格一块往上涨了。

　　抑制通胀需汇率和利率协调推动

　　问：觉得目前抑制通胀最好的方法是什么？

　　高辉清：我个人认为应该是汇率和利率协调发展，协调推动。比如说提高汇率，人民币更值钱了，可以使得国际原材料价格买进的价格便宜了，能源价格也便宜了，这样也可以使得我们通货膨胀压下去，这个是从供给方面。第二，从需求方面可以提高利率，提高利率外面流的钱少了，尤其是把负利率消灭以后，社会上的流动性肯定就会明显下降，这样的情况下需求方面也会减少，这样对通货膨胀也好处。所以利率和汇率这两个政策，从两个方面正好可以配合着使用来抑制明年的通货膨胀。

　　哈继铭：我觉得最有效的是货币数量性的紧缩政策，还有就是人民币升值。我们的研究发现如果货币数量下降一个百分点的话，短期可以把通胀压下来0.3个百分点。

　　从昨天公布的货币数据当中可以看到，居民整个人民币贷款的增量是在下降的，那么看到了前面几个月这种M1、M2持续上涨的这种势头呢？间断了，信贷上升的势头也间断了，金融存款增速持续下降的势头也间断了，这说明最近这一些货币紧缩政策开始起到一定的效果了。我们相信12月份货币这种调控的势头不会改变的，同时加上人民币升值的速度如果加快的话，这个应该是对12月份的通胀，对明年的通胀都会有一定的抑制作用。

　　许小年：抑制通胀我认为最好的手段就是加息，加息的话中美的利差不光是说要缩小，有可能反过来，有可能反过来的话，人民币汇率没有别的选择，只好加快升值的步伐，没有别的选择，一个石头打不了两个鸟。

　　看看美联储加息是怎么加的，格林斯潘的最后一个加息周期一气加了17次，过一两个月加一次，过一两个月加一次，从基准利率从1%一直拉到5.5%，大家想一想从1%到5.5%，每次加0.25，他加了多少次？正常的频率就是一两个月加一次。

　　所以我认为还是得加息，而且要通过小幅的连续加息，送去一个非常清晰的信号，现在这种准备金的数量控制还没有到真正发挥作用的水平上，所以大家没有认真对待。

　　问：提高准备金率这块主要还是为了把市场上多余的钱给吸走。

　　许小年：问题是银行的那些钱本来就是多余的，拿走后银行还有钱放款，本来那块还是没动。目前银行的贷存比大概是65%，等于35%的储蓄资金放在那里，或者作为国债投资，或者作为准备金，要提高准备金率银行就把压在银行底多余的钱放在央行就是了，反正银行也不缺。所以现在通胀关键是要通过货币政策，要通过货币政策建立一个非常明确的市场预期，要想建立一个明确的市场预期，政策就必须要有实际的作用，准备金率加了这么多次，市场根本没当回事一样，我把它叫做麦地里的“稻草人”，你那个“稻草人”已经吓唬不走“麻雀”了。

　　加息还是升值人民币要做权衡

　　问：在11月系列数据公布前，央行进行了年内第十次存款准备金率调整。在本周系列数据公布后，市场对央行加息的预期再起，在外部因素方面，美联储进入减息通道已成为现实，中国在经历了年内5次加息之后，中美之间的息差已经越来越小。央行货币政策下一步如何去操作？

　　高辉清：首先应该说难度肯定是比较大，因为它即要注重国内又要注重国外。但是我觉得也有一个好处，现在应该注重国内为主可能比较合适一点，过去我们考虑到国外太多，因为过去是全世界流动性过剩比较明显，但是美国次级债危机以来，全球流动性明显下降，很多投资者就不投资了，因为安全第一，这样的话使得缓解全球流动性有很大的作用。在这样的情况下，外部的流动性小，对中国的冲击就小，这样情况下外部压力减少的话，我们就有必要根据我们的需要来调整货币政策。

　　哈继铭：这个挑战就更大了，所以利率和汇率这两个政策当中，我觉得汇率政策应该得到更多的应用。

　　许小年：要做权衡，要权衡一下是国内的通货膨胀的成本更高，还是人民币升值的成本更高，要比较一下，宏观政策的研究里面有一条很基本的原则，就是一个石头只能打一个鸟，一石只能打一鸟，一石二鸟的事情是没有的。丁伯根法则也罢、别的什么法则也罢，都是一个道理。货币政策顾了国内的通胀就顾不了汇率，顾了汇率就顾不了国内的通胀，这是一个权衡取舍，所以决策部门自己要判断，到底是控制国内通胀更重要，还是维持人民币汇率稳定更重要，要在这个中间作出一个选择。

　　如果是认定控制国内的通胀更为重要的话，现在还要继续加息，光加准备金率是没有用的，加了准备金率银行还有多余头寸，还有超额准备，我们大概算了一下，它要加到15%以上才能起作用。准备金率要加到15%以上在于对银行能够有约束作用，从总体来说。但是如果银行的资金15%被冻结在央行，这个对商业银行的经营是非常不利的，商业银行它应该自己可以根据市场的形式来灵活的运用它的这些储蓄资金，现在等于15%完全被冻结那里，它不能用了，这个是不符合银行商业化改革的大方向的，所以提高准备金率它的作用是有限的，因此利率迟早要动，而且现在加息多次之后，随着通货膨胀的上升，实际利率还是负的，因此加息空间非常大。加息方式导致市场误读

　　问：从跟股市的关系来看，现在提高准备金率与加息好像给人与股市毫无相关的感觉。

　　许小年：那是因为它有预期，他觉得银行不敢认认真真的加息。你比如说它如果完全取决于市场预期，它如果觉得你这个加息也就这样了，也就是加了一两次就完了，因此每一次加息市场的解释都是什么呢？后面加息的可能性小了，后面的加息可能性小了，它没有说通过每一次加息给市场送去一个非常明确的信号，就是说更多的加息在后面，而市场认为加息后就不会再加了，所以它的加息方式有问题。

　　问：是不是它的加息方式导致了市场对它误读呢？

　　许小年：是这样的，目前加息不能在市场上建立起非常明确的预期，我们一年加五次息不算什么，如果像美联储那样，加个十次八次，那市场的解读就不一样了。

　　问：预估一下下一次加息会在什么时候？

　　高辉清：反正我想加息应该要加息。

　　问：加息这种频率是不是可以再快一点？

　　高辉清：这个是取决于第一政策各方面的协调，第二就是经济的形式的发展，从现在看应该是快一些才行。因为一直那么慢，效果不仅没出来，反而相反的效果还比较明显，这就有点不对了。

　　问：那现在中美之间这种息差是很小的，持续加息的空间也是特别有限，这个可能是不是意味着以后这种加息的频率会越来越低了。

　　哈继铭：是，美国和许多西方国家进入了减息通道，中国也走出了加息通道，不能说完全不加了。同时我们也看到全球的许多国家的央行都在减息，美国、加拿大、英国，一些发展中国家也在减息，最近印尼也减息。所以中国的货币政策也要与全球保持，不要和全球的货币政策偏离的太多。所以接下来我们觉得在今后的一年当中，加一两次息的可能性还是有的，反正我们基本判断加两次息，但是不太会像过去的一年当中那么频繁的加息。

　　问：那么这个央行的货币政策里面，您觉得那个力度是或者是成效最快、力度最大呢？

　　哈继铭：我觉得还是货币数量的控制，信贷的控制，把货币增速降下来，这个会有比较的的作用。另外我觉得人民币升值也会有比较大的作用，升值10%可以长期压低通胀3个百分点，我们都是做过定量的分析的